自去年(nian)11 月末起，整(zheng)個行業的(de)噸毛利開(kāi)始快速攀(pān)升，帶🐆動紙(zhi)㊙️企2016 年下半(bàn)年噸淨利(lì)大幅提升(shēng)，大部分企(qǐ)業🔞均發布(bù)盈利預喜(xǐ)。11月☀️末以來(lái)箱闆紙的(de)價格增長(zhang)26%，瓦楞紙價(jià)格增長39%，白(bai)紙闆價格(ge)增長16%；此外(wai)㊙️，煤炭價格(gé)從11 月中旬(xun)攀至高位(wei)後開始下(xià)降🐇，也有助(zhù)于利潤率(lǜ)的📧提升。
　　股(gǔ)價對這個(ge)月盈利驚(jīng)喜也給出(chū)了積極反(fǎn)應。但我們(men)建議投資(zi)者保持謹(jin)慎并轉換(huàn)至淡季模(mó)式，因爲2017年(nián)上半年利(li)潤率可能(neng)下滑而且(qie)觸發産能(néng)再次擴張(zhāng)的風險已(yǐ)經有所顯(xiǎn)露。造紙行(háng)業的周期(qī)性可能不(bu)容易改變(biàn)，即使資本(ben)市場交易(yi)也是如👄此(cǐ)，正如估值(zhi)倍數在旺(wàng)季和淡季(jì)會❤️在基于(yú)價格和利(li)潤率前♈景(jǐng)的基準市(shì)淨率周圍(wei)徘徊。因此(ci)，可能出現(xiàn)的産能過(guo)剩或将威(wei)脅到⭐造紙(zhi)行業的重(zhong)估機會。
理(lǐ)由
　　1月起噸(dūn)毛利開始(shi)下降，自去(qu)年11 月末出(chu)現的毛利(li)超預期增(zeng)長主要是(shi)由于紙企(qǐ)的低價國(guó)内廢紙（1 個(gè)月🐆）和海外(wài)廢紙（2 個月(yuè)）庫存推遲(chi)了成本上(shang)升影響。同(tóng)時，我們還(hái)💋注意到部(bu)分已經停(ting)産的紙廠(chǎng)在旺季紙(zhǐ)價上升時(shi)機🌈利用囤(dun)貨進行紙(zhǐ)品倒賣，助(zhù)長紙價上(shàng)漲💞。
　　行業數(shu)據顯示去(qu)年12 月國内(nei)廢紙價格(ge)上漲19%，而1 月(yuè)下降了3%；去(qu)年11 月~12 月，進(jìn)口廢紙價(jia)格上漲了(le)8%（美元口徑(jing)），1 月㊙️進一步(bu)增長了4%，而(ér)1 月紙張價(jia)格則保持(chí)穩定。這說(shuō)明今年前(qian)4 周噸毛利(li)下降♈趨勢(shì)已經顯現(xian)，因爲廢紙(zhi)價格不斷(duan)攀升增加(jia)了紙廠的(de)會計成本(běn)，而紙價仍(réng)保持穩定(dìng)。
　　紙廠受到(dao)高額利潤(run)率鼓舞擴(kuo)産風起雲(yun)湧。根據我(wo)們🔆的初步(bù)統計數據(ju)，2016 年新增330 萬(wan)噸箱闆紙(zhi)産能；根據(ju)造紙企業(ye)公告的産(chan)能規劃，2017 年(nian)新增産能(neng)或将擴大(dà)至510 萬噸，2018 年(nian)和2019 年🌈還将(jiāng)有1,100 萬噸新(xin)産能。
　　紙企(qǐ)股價交易(yi)倍數在曆(li)史市淨率(lǜ)均值附近(jìn)徘徊，在下(xià)半年☎️旺季(ji)期間會有(yǒu)略超平均(jun)值并在上(shàng)半年淡季(jì)🏃時回落。基(jī)于我們的(de)♻️調整後盈(yíng)利預測，目(mù)前玖龍紙(zhi)業和理文(wén)造紙股價(jià)分别對應(ying)1.3 倍✍️和1.5 倍的(de)當年市淨(jìng)率（曆史市(shi)淨率均值(zhí)分别爲1.2 倍(bei)和1.5 倍），說明(ming)近期♍估值(zhi)已經較高(gao)。維持推薦(jian)，基于兩家(jiā)公司仍然(rán)可期的穩(wen)定增長前(qian)景和均在(zai)3%左右♻️的股(gǔ)息收益率(lü)，盡管淡季(ji)期間⁉️噸盈(yíng)利有下行(háng)📧趨勢且産(chǎn)能過剩風(fēng)險有所增(zēng)加或将意(yi)味着🎯近期(qi)市場對進(jìn)一♋步💰推高(gao)兩家公司(si)股價将保(bao)持謹慎。